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    黑色系月度策略報告:利好支撐減弱 5月鋼市震蕩下行

    2019-05-05 14:49:11 和訊網  劉慧峰

      作者:劉慧峰 來源:陸家嘴大宗商品論壇

      投資要點

      利潤的變化也是影響鋼材供應的一個重要因素。經過4月份的上漲,目前長流程企業螺紋鋼毛利回升至840元/噸,電爐鋼的利潤也回升至400元/噸以上,均處于相對高位。在如此高利潤的刺激下,5月份供給仍有增長空間。盡管5月份唐山地區環保限產加劇,但其他地區前期限產產能釋放以及電爐鋼產能的回升會彌補一部分產量。另外,5月份唐山地區限產加強對熱卷的影響大于螺紋。

      目前螺紋鋼周度表觀消費量已經連續4周維持在400萬噸以上,且5月之后會陸續進入華東梅雨季節和華北高溫,故需求繼續維持4月強度的概率不大。庫存方面,4月中旬以后,螺紋鋼庫存去化速度明顯放緩,目前庫存去化速度低于去年同期水平,主要是由于產量快速增加所致,考慮到季節性需求淡季將至,且短期供給仍將維持高位,故5-6月螺紋鋼庫存降幅料進一步放緩,甚至可能存在庫存增加的可能。

      房地產方面,未來2-3個季度施工和竣工面積將會有明顯改善,而土地購置費用和建安投資支出之間的裂口也將繼續收窄;ǚ矫,在逆周期政策以及資金面相對寬松的背景下,未來基建投資仍有回升空間,可能會回升至8%-10%左右的水平。制造業方面,盡管制造業投資仍處于回落態勢,但我們認為未來2-3個季度可能是經濟增長動能從建筑業向制造業切換的關鍵時間。

      鐵礦石方面,澳洲發貨量恢復至正常水平,淡水河谷事故礦復產進程加快,礦石供給收縮預期或階段性減弱。需求方面,環保限產加劇疊加鋼廠高庫存,礦石需求或進一步走弱。不過環保限產可以會導致高低品礦價差拉大,從而提振礦石期貨價格。

      結論:4月份鋼材價格上漲主要基于宏觀預期好轉、需求超預期恢復以及成本支撐所致,目前來看三項因素皆有減弱跡象。二季度貨幣政策存在邊際收緊可能,鐵礦石供給收縮預期減弱且5月份之后由北向南逐步進入需求淡季。另外,在高利潤的刺激下,供給仍有繼續回升空間,故一旦需求走弱,則高供給的邏輯將會反應到盤面。因此,5月螺紋鋼弱勢下行概率較大,但考慮到需求韌性以及70周年大慶、環保限產預期仍在,加上當前基差過大,預計調整空間有限。

      風險因素:環保限產力度超預期,需求表現堅挺

      1.行情回顧

      4月份國內鋼材市場的反彈主要是由于宏觀預期偏好,需求超預期恢復以及成本支撐所致,同時,月末唐山地區環保限產再度趨嚴的消息進一步提振了鋼材市場的情緒。截止到4月29日,螺紋鋼主力合約報3777元/噸,較月初上漲10.93%,原料端方面,礦石供給收縮預期有所減弱,鐵礦石主力合約沖高回落,最低下探至616元/噸,螺礦比值創下5.19的低位后企穩回升。

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      2.宏觀:社融增速高位,貨幣政策寬松力度料減弱

      一季度宏觀經濟指標超預期改善,特別是流動性的全面改善是4月份以來鋼材價格上漲的一個主要原因,根據人民銀行數據,3月份社融存量同比增長10.69%,M2同比增長8.6%,均較2月回升0.6個百分點。不過,今年政府工作報告中明確提及M2和社融的增速要與名義GDP相匹配,而一季度名義GDP增速僅為7.75%。且4月19日召開的中央政治局會議在肯定了一季度經濟向好態勢的同時,重提結構性去杠桿和貨幣政策松緊適度,表明未來貨幣政策寬松力度存在減弱的可能。近期央行縮量續作MLF、降低逆回購頻率以及26天內兩度辟謠降準也驗證了我們這一結論,因此,可以預見二季度市場資金可能會比一季度相對緊張。

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      3.供給:高利潤刺激下,供給仍有回升空間

      受到環保限產邊際放開影響,一季度國內鋼材供給處于高位,根據國家統計局數據,3月份國內粗鋼產量8033萬噸,同比增長10%,增速較1-2月回升0.8個百分點;日均產量259.13萬噸,較1-2月環比回升5.6萬噸,且創歷史同期最高水平。同時,3月份生鐵產量的表現遠遜于粗鋼,主要是由于電爐鋼產量增長過快所致,目前電爐鋼產能利用率已經由春節后的3.34%回升至65.72%。

    黑色系月度策略報告:利好支撐減弱 5月鋼市震蕩下行

      另外,利潤的變化也是影響鋼材供應的一個重要因素。經過4月份的上漲,目前長流程企業螺紋鋼毛利回升至840元/噸,電爐鋼的利潤也回升至400元/噸以上,均處于相對高位。在如此高利潤的刺激下,5月份供給仍有增長空間。目前電爐鋼產能利用率水平較去年峰值77%仍有距離,高爐產能利用率已經回升至去年同期水平,但仍有部分高爐復產。事實上,近期公布的高頻數據也能驗證這一結論,4月份螺紋鋼周度產量仍連續回升,并創下359.97萬噸的歷史高位,而中鋼協的公布的旬度粗鋼日均產量數據也連續兩旬回升。因此,5月份鋼材市場供應壓力難有明顯緩解。

      環保限產方面,月末唐山地區環保限產力度加大消息再度發酵,根據唐山市政府1月中旬下發的《重點行業2019年第二至三季度錯峰生產實施方案》,5月份之后,區域1開始執行限產政策,遷安、豐南等長流程企業均集中于區域1,該區域高爐容積占全市高爐容積的80%以上,故5月份唐山地區環保限產力度將大于4月,根據Mysteel測算,5-7月影響日均鐵水產量12萬噸,遠超過4月份日均3萬噸的影響量。不過在高利潤的影響下,其執行力度仍有待觀察。同時,即使唐山地區延長加劇導致產能利用率下滑,但其他地區前期限產產能釋放以及電爐鋼產能的回升會彌補一部分產量,使得螺紋鋼產量下降空間有限,預計5月份螺紋鋼產量仍會維持在350萬噸左右的高位。另一方面,5月份唐山地區限產加強對熱卷的影響大于螺紋,加之未來幾周為建筑行業淡季,故熱卷在5-6月表現可能強于螺紋。

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      4.需求:淡季將至,5月份需求環比料回落

      4月份為傳統的鋼材需求旺季,鋼材需求整體表現強勁,螺紋鋼周度表觀消費量延續3月份漲勢,并在4月中旬創下422.11萬噸的歷史高位,上海線螺終端采購量以及建材成交量數據均有不同程度回升。不過,目前螺紋鋼周度表觀消費量已經連續4周維持在400萬噸以上,且5月之后會陸續進入華東梅雨季節和華北高溫,故需求繼續維持4月強度的概率不大。從近期高頻數據表現我們也可以看到,螺紋鋼周度表觀消費量已經連續2周回落,且降幅逐漸擴大,最近兩周數據分別為416.16萬噸和401.62萬噸;上海線螺終端采購量也連續兩周環比回落,累計降幅24%

    從庫存角度來看,3月初螺紋鋼開始進入去庫存階段,截止到4月26日當周,螺紋鋼總庫存為871.59萬噸,較3月初高點下降487.66萬噸。從歷史數據看,螺紋鋼春季平均去庫存周期在16周左右,而目前庫存僅下降8周,降幅為35.87%,低于17年和18年的48%和53%的降幅,故預計未來一段時間螺紋鋼庫存仍將延續下降態勢。但4月中旬以后,螺紋鋼庫存去化速度明顯放緩,目前庫存去化速度低于去年同期水平,主要是由于產量快速增加所致,考慮到季節性需求淡季將至,且短期供給仍將維持高位,故5-6月螺紋鋼庫存降幅料進一步放緩,甚至可能存在庫存增加的可能。庫存結構方面,鋼廠庫存降幅明顯小于社會庫存,我們4月末調研的華東某大型鋼廠物流園也了解到其庫存總量變化不大,大庫存結構變化明顯,呈現貿易商庫存降。鋼廠庫存增的態勢,這表明了貿易商對后期市場預期較為悲觀,拿貨相對謹慎。

      從庫存角度來看,3月初螺紋鋼開始進入去庫存階段,截止到4月26日當周,螺紋鋼總庫存為871.59萬噸,較3月初高點下降487.66萬噸。從歷史數據看,螺紋鋼春季平均去庫存周期在16周左右,而目前庫存僅下降8周,降幅為35.87%,低于17年和18年的48%和53%的降幅,故預計未來一段時間螺紋鋼庫存仍將延續下降態勢。但4月中旬以后,螺紋鋼庫存去化速度明顯放緩,目前庫存去化速度低于去年同期水平,主要是由于產量快速增加所致,考慮到季節性需求淡季將至,且短期供給仍將維持高位,故5-6月螺紋鋼庫存降幅料進一步放緩,甚至可能存在庫存增加的可能。庫存結構方面,鋼廠庫存降幅明顯小于社會庫存,我們4月末調研的華東某大型鋼廠物流園也了解到其庫存總量變化不大,大庫存結構變化明顯,呈現貿易商庫存降。鋼廠庫存增的態勢,這表明了貿易商對后期市場預期較為悲觀,拿貨相對謹慎。

    從鋼材主要下游行業來看,一季度房地產投資繼續保持強勁增長,當季同比增長11.8%,增速較1-2月回升0.2個百分點。地產投資的持續超預期一方面是由于土地購置費用的延后所致,今年一季度土地購置費用增速仍維持在30%以上。另一方面則是由于存量施工增速的回升所帶來的建安支出增加所帶動?紤]到目前土地購置面積連續兩個月降幅在30%以上,且扣除土地購置費用后的一季度房地產投資增速達到5.04%,較2018年底明顯好轉,表明土地購置費用因素對地產投資的支撐作用將逐漸減弱。相反,由于去年開發商在資金壓力較大的情況下,采取了加快拿地、開工并延長工期的策略,導致積累了大量的存量施工項目,這些延期的施工項目將在今年釋放,故未來2-3個季度施工和竣工面積將會有明顯改善,而土地購置費用和建安投資支出之間的裂口也將繼續收窄,地產投資增速壓力的大小,取決于雙方力量博弈的結果。

      從鋼材主要下游行業來看,一季度房地產投資繼續保持強勁增長,當季同比增長11.8%,增速較1-2月回升0.2個百分點。地產投資的持續超預期一方面是由于土地購置費用的延后所致,今年一季度土地購置費用增速仍維持在30%以上。另一方面則是由于存量施工增速的回升所帶來的建安支出增加所帶動?紤]到目前土地購置面積連續兩個月降幅在30%以上,且扣除土地購置費用后的一季度房地產投資增速達到5.04%,較2018年底明顯好轉,表明土地購置費用因素對地產投資的支撐作用將逐漸減弱。相反,由于去年開發商在資金壓力較大的情況下,采取了加快拿地、開工并延長工期的策略,導致積累了大量的存量施工項目,這些延期的施工項目將在今年釋放,故未來2-3個季度施工和竣工面積將會有明顯改善,而土地購置費用和建安投資支出之間的裂口也將繼續收窄,地產投資增速壓力的大小,取決于雙方力量博弈的結果。

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      在政府逆周期調節政策的影響下,一季度國內基建投資延續反彈,前三個月廣義基建投資同比增長2.95%,增速較前兩個月回升0.45個百分點。根據Mysteel不完全統計,4月份全國各地重大項目開工數約4200個,總投資約2.1萬億元;PPP項目落地率也呈現回升態勢,3月份PPP項目落地率為63.92%,較去年同期增加16個百分點,較去年底增加7個百分點。另一方面,資金面緊張與否對基建增速的影響至關重要,今年資金面總體呈現寬松的態勢,一方面,今年1季度地方政府專項債發行額達到5390億元,相當于去年全年的30%,且財政部要求在9月底之前完成今年全部地方債發行。另一方面,一季度表外貸款情況有所好轉,委托貸款和信托貸款同比降幅明顯收窄,因此我們認為未來基建投資仍有回升空間,可能會回升至8%-10%左右的水平。不過,若二季度貨幣政策出現邊際收緊情況,則可能會對抑制基建投資的回升空間。

      制造業方面,今年一季度,國內制造業投資同比增長4.6%,增速較1-2月份下降1.3個百分點。盡管制造業投資仍處于回落態勢,但我們認為未來2-3個季度可能是經濟增長動能從建筑業向制造業切換的關鍵時間。這主要基于以下幾方面原因:一是,3月份國內工業企業利潤同比增長13.9%,較1-2月-14%有明顯好轉?紤]到工業增加值和PPI的反彈,以及增值稅下調將會給企業利潤帶來一定的增厚效應,故一季度大概率為工業企業利潤增速的底部,而工業企業利潤領先制造業投資8-12個月左右。二是,目前汽車、家電消費增速持續低位徘徊,而2019年以來國家加大了汽車家電消費的刺激力度。4月中旬,國家發改委發布了多方面政策,同時一些省市和企業今年以來也先后出臺了一些刺激汽車、家電消費的措施,因此后期需密切關注汽車、家電消費刺激政策的影響,我們認為3季度以后汽車、家電消費企穩概率較大。從具體鋼材品種影響來看,目前最接近耐用消費品的冷軋價格持續低位,其余熱軋的價差已經跌至360元/噸,處于歷史低位,若后期國內消費刺激政策效果一旦顯現,則不排除冷系價格有企穩反彈,進而帶動熱卷價格反彈的可能,屆時可關注期貨卷螺價差修復機會。

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      5原料端:外礦發貨回升,供給收縮預期減弱

      原料方面,2019年春節之后,在淡水河谷潰壩事件以及澳洲颶風等多重因素的影響下,鐵礦石供給收縮預期強烈,鐵礦石價格出現大幅反彈,從已經公布的主要礦山一季報數據來看,除FMG產量增長外,其余礦山均有不同程度下滑。不過,4月旬以后,礦石供給收縮預期開始階段性減弱,一方面,澳洲、巴西礦石發貨量連續3周回升,目前為1986.9萬噸,其中澳礦發貨量基本回升至正常水平,表明澳洲颶風影響已經開始告一段落。另一方面,巴西淡水河谷事故礦的復產進程也快于市場預期,4月下旬,淡水河谷相繼宣布Brucutu礦區和Vargem Grande礦區復產,兩個礦區合計年產量在3500萬噸左右。加上二季度本就為礦石發貨旺季,因此未來2個月國內礦石到港量有望呈現穩步回升態勢。后期仍建議密切關注礦石發貨、到港量以及礦石港口庫存變化。

    從礦石需求端來看,3月份生鐵產量增速遠低于粗鋼,表明隨著礦石價格的大幅上漲,其需求開始有所減弱。5月份之后,唐山地區環保限產力度加大,加之鐵水成本已經超過廢鋼,礦石需求或繼續走弱。另外,目前大中型鋼廠進口礦庫存天數處于29天高位,后期進入去庫存進程的概率較大。不過,環保限產對于鐵礦石的影響是雙方面的,考慮到當前高低品位礦價差處于低位,低品位礦的價差并不具有價格優勢,在此情況下,鋼廠可能通過提高入爐品位來增加鐵水產量,高低品礦價差可能會拉大,進而對礦石期貨價格形成利多。事實上,從近幾周鐵礦入爐配比來看,球團礦入爐配比持續回升,目前為15.28%,較月初增加0.44個百分點。

      從礦石需求端來看,3月份生鐵產量增速遠低于粗鋼,表明隨著礦石價格的大幅上漲,其需求開始有所減弱。5月份之后,唐山地區環保限產力度加大,加之鐵水成本已經超過廢鋼,礦石需求或繼續走弱。另外,目前大中型鋼廠進口礦庫存天數處于29天高位,后期進入去庫存進程的概率較大。不過,環保限產對于鐵礦石的影響是雙方面的,考慮到當前高低品位礦價差處于低位,低品位礦的價差并不具有價格優勢,在此情況下,鋼廠可能通過提高入爐品位來增加鐵水產量,高低品礦價差可能會拉大,進而對礦石期貨價格形成利多。事實上,從近幾周鐵礦入爐配比來看,球團礦入爐配比持續回升,目前為15.28%,較月初增加0.44個百分點。

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      6. 結論與投資建議

      4月份鋼材價格上漲主要基于宏觀預期好轉、需求超預期恢復以及成本支撐所致,目前來看三項因素皆有減弱跡象。二季度貨幣政策存在邊際收緊可能,鐵礦石供給收縮預期減弱且5月份之后由北向南逐步進入需求淡季。另外,在高利潤的刺激下,供給仍有繼續回升空間,故一旦需求走弱,則高供給的邏輯將會反應到盤面。因此,5月螺紋鋼弱勢下行概率較大,但考慮到需求韌性以及70周年大慶、環保限產預期仍在,加上當前基差過大,預計調整空間有限。

      鐵礦石方面,4月份外礦發貨量連續三周回升,且澳洲發貨量已經基本回升至正常水平,加之Vale兩個礦區相繼公告復產,礦石供給收縮預期短期有所減弱。需求端,需關注5月唐山地區環保限產力度,若執行嚴厲,則勢必會影響礦石需求,但考慮到鋼廠利潤的高位,環保的加劇可能會提振高品礦的需求。

      單邊策略:螺紋鋼建議以逢高沽空為主,下方目標位3500-3600之間。鐵礦石5月存在調整需求,目標600附近,后期建議關注外礦發貨變化以及唐山環保限產情況

      套利策略:價差200附近可考慮螺紋鋼跨期正套策略;關注卷螺價差擴大套利策略

      注:本文有刪減

    (責任編輯:方鳳嬌 HF055)
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